ΛΕΥΚΟ ΒΙΒΛΙΟ ΓΙΑ ΤΗΝ ΕΝΙΣΧΥΣΗ ΤΟΥ ΠΛΑΙΣΙΟΥ ΤΗΣ ΕΝΙΑΙΑΣ ΑΓΟΡΑΣ

ΕΠΙΤΡΟΠΗ ΤΩΝ ΕΥΡΩΠΑΪΚΩΝ ΚΟΙΝΟΤΗΤΩΝ
Βρυξέλλες, 15.11.2006 COM(2006) 686 τελικό
ΛΕΥΚΟ ΒΙΒΛΙΟ
ΓΙΑ ΤΗΝ ΕΝΙΣΧΥΣΗ ΤΟΥ ΠΛΑΙΣΙΟΥ ΤΗΣ ΕΝΙΑΙΑΣ ΑΓΟΡΑΣ ΠΟΥ ΔΙΕΠΕΙ ΤΑ
ΕΠΕΝΔΥΤΙΚΑ ΚΕΦΑΛΑΙΑ
{SEC(2006)1451} {SEc(2006)l452}
(υποβληθείσα από την Επιτροπή)
 
ΛΕΥΚΟ ΒΙΒΛΙΟ
ΓΙΑ ΤΗΝ ΕΝΙΣΧΥΣΗ ΤΟΥ ΠΛΑΙΣΙΟΥ ΤΗΣ ΕΝΙΑΙΑΣ ΑΓΟΡΑΣ ΠΟΥ ΔΙΕΠΕΙ
ΤΑ ΕΠΕΝΔΥΤΙΚΑ ΚΕΦΑΛΑΙΑ
Εισαγωγή:
Τα επενδυτικά κεφάλαια προσφέρουν στο ευρύ επενδυτικό κοινό τη δυνατότητα πρόσβασης σε διαφοροποιημένα χαρτοφυλάκια επενδύσεων με επαγγελματική διαχείριση, σε προσιτούς όρους. Οι ευρωπαίοι επενδυτές θα χρειαστούν έναν ικανό και σωστά ρυθμιζόμενο κλάδο διαχείρισης περιουσιακών στοιχείων, καθώς η γήρανση της κοινωνίας απαιτεί από αυτούς να αναλάβουν μεγαλύτερες ευθύνες για τις μακροπρόθεσμες χρηματοδοτικές τους ανάγκες. Το γεγονός αυτό οδηγεί ήδη την εν λόγω επιχειρηματική δραστηριότητα σε τεράστια ανάπτυξη, τόσο στο εσωτερικό της Ευρώπης όσο και παγκοσμίως. Οι θεσμικοί επενδυτές, συμπεριλαμβανομένων των αμοιβαίων κεφαλαίων, είναι υπεύθυνοι για ένα αυξανόμενο μερίδιο των επενδύσεων των νοικοκυριών σε όλες τις χώρες του G-10. Τα επενδυτικά κεφάλαια αντιπροσωπεύουν το 12,6% των χρηματοοικονομικών περιουσιακών στοιχείων των ευρωπαϊκών νοικοκυριών.1 Σε διάστημα 12 ετών, πενταπλασιάστηκε η αξία των περιουσιακών στοιχείων που διαχειρίζονται τα επενδυτικά κεφάλαια στην ΕΕ. Μέχρι το 2010, αναμένονται ρυθμοί αύξησης 10% περίπου ετησίως - ανεβάζοντας τη συνολική αξία των στοιχείων του ενεργητικού που διαχειρίζονται τα αμοιβαία κεφάλαια σε άνω των 8 τρισεκατομμυρίων ευρώ. Η οδηγία του 1985 για τους ΟΣΕΚΑ αποτελεί τη βάση του πλαισίου της ΕΕ για τα επενδυτικά κεφάλαια. Η οδηγία ΟΣΕΚΑ2 ήταν καθοριστικής σημασίας για την ανάπτυξη ενός δραστήριου ευρωπαϊκού κλάδου αμοιβαίων κεφαλαίων. Η αγορά αυτή οργανώνεται όλο και περισσότερο σε πανευρωπαϊκή βάση. Το διαβατήριο προϊόντων ΟΣΕΚΑ έχει ευρεία χρήση. Οι διασυνοριακές πωλήσεις αμοιβαίων κεφαλαίων αντιπροσώπευαν 66% περίπου των συνολικών καθαρών εισροών του κλάδου για το 2005.
Η πρόκληση για τους διαμορφωτές πολιτικής στην ΕΕ είναι να εξασφαλίσουν ότι το εν λόγω πλαίσιο κανονιστικών ρυθμίσεων παραμένει αποτελεσματικό ενόψει της μεταβαλλόμενης δυναμικής των αγορών και των αναγκών των επενδυτών. Οι βαθιές διαρθρωτικές αλλαγές στις ευρωπαϊκές χρηματοοικονομικές αγορές δημιουργούν νέες απαιτήσεις στο σύστημα κανονιστικών ρυθμίσεων των ΟΣΕΚΑ. Η παρούσα Λευκή Βίβλος παραθέτει τις απόψεις της Ευρωπαϊκής Επιτροπής σχετικά με τους τρόπους απλοποίησης του ευρωπαϊκού νομοθετικού περιβάλλοντος, παρέχοντας παράλληλα ελκυστικές και ασφαλείς επενδυτικές λύσεις στους επενδυτές.
EFAMA Fact Book, 2006.
Οδηγία 85/611/ΕΟΚ του Συμβουλίου, όπως τροποποιήθηκε από τις οδηγίες 2001/107/ΕΚ και 2001/108/ΕΚ του Ευρωπαϊκού Κοινοβουλίου και του Συμβουλίου.
 
Πλαίσιο: Επενδυτικά κεφάλαια, ΟΣΕΚΑ και μη ΟΣΕΚΑ:
Τα επενδυτικά κεφάλαια είναι ειδικά επενδυτικά οχήματα, τα οποία δημιουργήθηκαν με αποκλειστικό σκοπό τη συγκέντρωση κεφαλαίων από επενδυτές και την τοποθέτηση των κεφαλαίων αυτών σε διαφοροποιημένα χαρτοφυλάκια. Οι επενδυτές αγοράζουν τίτλους που εκδίδονται από το αμοιβαίο κεφάλαιο έναντι των υποκείμενων στοιχείων του ενεργητικού, και η αξία των τίτλων αυτών κυμαίνεται ανάλογα με την αξία των υποκείμενων στοιχείων του ενεργητικού. Με τον τρόπο αυτό, οι μικροί επενδυτές μπορούν να αποκτήσουν συμμετοχή σε ένα διαφοροποιημένο καλάθι χρηματοοικονομικών ή άλλου είδους στοιχείων, με επαγγελματική διαχείριση. Τα γενικά έξοδα κατανέμονται σε όλους τους επενδυτές, μειώνοντας με τον τρόπο αυτό το μέσο κόστος για καθένα από τους εν λόγω επενδυτές. Οι τελευταίοι έχουν τη δυνατότητα μεταπώλησης των μεριδίων τους εφόσον το επιθυμούν (αμοιβαία κεφάλαια ανοικτού τύπου) ή τα μερίδιά τους είναι δυνατόν να κλειδώνονται για κάποια συγκεκριμένη χρονική περίοδο (αμοιβαία κεφάλαια κλειστού τύπου).
Οι ΟΣΕΚΑ (Οργανισμοί Συλλογικών Επενδύσεων σε Κινητές Αξίες) είναι επενδυτικά κεφάλαια που έχουν συσταθεί και εγκριθεί σύμφωνα με τις απαιτήσεις της οδηγίας 85/611/ΕΟΚ. Η εν λόγω οδηγία προβλέπει κοινές απαιτήσεις για την οργάνωση, τη διαχείριση και την εποπτεία. Επιβάλλει κανόνες σχετικά με τη διαφοροποίηση του χαρτοφυλακίου, τη ρευστότητα και τη χρήση της μόχλευσης. Η οδηγία για τους ΟΣΕΚΑ καθορίζει ένα κατάλογο επιλέξιμων περιουσιακών στοιχείων στα οποία μπορεί να επενδύει το αμοιβαίο κεφάλαιο. Από τη στιγμή που έχουν λάβει άδεια λειτουργίας, τα αμοιβαία κεφάλαια ΟΣΕΚΑ μπορούν να διατίθενται στο κοινό σε ολόκληρη την ΕΕ, με την υποχρέωση σχετικής κοινοποίησης σε κάθε κράτος μέλος στο οποίο πωλούνται τα μερίδια.
Οι "μη ΟΣΕΚΑ" είναι ένας γενικός όρος που αναφέρεται σε όλα τα μη εναρμονισμένα αμοιβαία κεφάλαια, είτε αυτά υπόκεινται σε εθνικές κανονιστικές ρυθμίσεις είτε όχι. Ο όρος αυτός περιλαμβάνει ένα ευρύ φάσμα επενδυτικών στρατηγικών και προϊόντων -που κυμαίνεται από προϊόντα τα οποία απευθύνονται σε ιδιώτες επενδυτές, όπως είναι τα ανοικτού τύπου αμοιβαία κεφάλαια επί ακινήτων, μέχρι προϊόντα που παρουσιάζουν μεγαλύτερη μεταβλητότητα, όπως είναι τα αμοιβαία κεφάλαια που επενδύουν σε προθεσμιακά συμβόλαια και τα ιδιωτικά επενδυτικά κεφάλαια.
 
Ευρωπαϊκός κλάδος επενδυτικών κεφαλαίων
74%
Μεγαλύτερη αποτελεσματικότητα στο ισχύον πλαίσιο:
Η οδηγία για τους ΟΣΕΚΑ δεν επαρκεί πλέον για να στηρίξει τον ευρωπαϊκό κλάδο αμοιβαίων κεφαλαίων, τη στιγμή που αυτός αναδιαρθρώνεται προκειμένου να αντιμετωπίσει τις νέες ανταγωνιστικές προκλήσεις και να ικανοποιήσει τις μεταβαλλόμενες ανάγκες των ευρωπαίων επενδυτών. Βασικά στοιχεία της οδηγίας έχουν παύσει πλέον να λειτουργούν αποτελεσματικά. Οι ελευθερίες που παρέχονται από την οδηγία συνεπάγονται περιττό υψηλό κόστος συμμόρφωσης. Η οδηγία δεν παρέχει στους διαχειριστές κεφαλαίων με δραστηριότητες σε διάφορα κράτη μέλη επαρκή ευελιξία για την οργάνωση ή την αναδιάρθρωση των δραστηριοτήτων τους. Οι ελλείψεις αυτές και οι περιορισμοί αντικατοπτρίζονται σε υψηλότερο κόστος και χαμηλότερες αποδόσεις που επιβαρύνουν τους επενδυτές. Σύμφωνα με ανεξάρτητη έρευνα, η μείωση του κόστους διαχείρισης των ευρωπαϊκών αμοιβαίων κεφαλαίων στα επίπεδα που ισχύουν στις ΗΠΑ θα τονώσει τις ονομαστικές αποδόσεις των επενδύσεων κατά 3%3. Τα μέτρα που μελετώνται στην παρούσα Λευκή Βίβλο έχουν δυνητικά πολύ μεγάλη σημασία για τα εκατομμύρια των νοικοκυριών που έχουν επενδύσει σε αμοιβαία κεφάλαια. Προκειμένου τα οφέλη αυτά να φθάσουν τους τελικούς επενδυτές θα πρέπει να υπάρχει ουσιαστικός ανταγωνισμός κατά μήκος της αλυσίδας αξιών των επενδυτικών κεφαλαίων.
Αντιμετώπιση μεγαλύτερων προκλήσεων:
Το ισχύον πλαίσιο της ΕΕ βρίσκεται αντιμέτωπο με νέες προκλήσεις, τόσο όσον αφορά το πεδίο εφαρμογής του όσο και την προσέγγιση:
(1) Διευρύνεται το χάσμα μεταξύ των ΟΣΕΚΑ και της πραγματικότητας της αγοράς: Πολλά αμοιβαία κεφάλαια στην αγορά λιανικής δεν μπορούν να συμμορφωθούν με τους επενδυτικούς κανόνες που επιβάλλει η οδηγία: είναι διαθέσιμα στους μικροεπενδυτές σε εθνικό επίπεδο αλλά όχι σε διασυνοριακό. Η οδηγία έχει ήδη τροποποιηθεί μία φορά προκειμένου να συμπεριλάβει ένα ευρύτερο φάσμα επενδυτικών πολιτικών. Η Επιτροπή επιχειρεί επί του παρόντος
CRA (2006).
 
να αποσαφηνίσει κατά πόσον ένα ευρύτερο φάσμα επενδυτικών πολιτικών συμβιβάζεται με τις διατάξεις της οδηγίας. Ωστόσο, η συνεχής καινοτομία στο συγκεκριμένο τομέα μας υποχρεώνει να επανεξετάζουμε διαρκώς το θέμα αυτό. Η Λευκή Βίβλος προβλέπει τη συστηματική επανεξέταση των επενδυτικών κανόνων και των αποδόσεων των αμοιβαίων κεφαλαίων, τόσο των εναρμονισμένων όσο και των μη εναρμονισμένων.
(2) Οι διαχειριστές των επενδυτικών κεφαλαίων θα είναι στη πρώτη γραμμή προκειμένου να προτείνουν στους ιδιώτες επιλογές αποταμίευσης-συνταξιοδότησης. Τα επενδυτικά κεφάλαια προσφέρουν ένα δοκιμασμένο μέσο για τη σώρευση κεφαλαίου καθόλη τη διάρκεια της επαγγελματικής ζωής. Η πρόκληση σήμερα είναι πώς θα μετατραπούν οι αποταμιεύσεις αυτές σε ένα προβλέψιμο και ασφαλές εισόδημα για τους επενδυτές κατά τη συνταξιοδότηση. Ο αγώνας για την ανάπτυξη τέτοιου είδους προϊόντων έχει ήδη ξεκινήσει.
(3) Ανταγωνισμός με άλλες μορφές χρηματοοικονομικών προϊόντων. Πολλοί παράγοντες της αγοράς υποστηρίζουν ότι η διαχείριση ενός ΟΣΕΚΑ είναι δαπανηρότερη και περισσότερο περιοριστική σε σχέση με την προώθηση άλλου είδους επενδυτικών προϊόντων - όπως ασφαλιστήρια ζωής unit-linked (προϊόν που συνδυάζει την ασφάλιση και την επένδυση σε αμοιβαία κεφάλαια) ή διαρθρωμένα επιτοκιακά προϊόντα και πιστοποιητικά. Λόγω των διαφορετικών χαρακτηριστικών των ρυθμίσεων και των προϊόντων, η σύγκριση αυτή δεν έχει έννοια. Η Επιτροπή δεν πιστεύει ότι η απάντηση βρίσκεται στην επέκταση της νομοθεσίας για τους ΟΣΕΚΑ σε όλα τα εργαλεία μακροπρόθεσμης αποταμίευσης. Εκτιμά, αντίθετα, ότι υπάρχει ανάγκη για μία διαρκή δέσμευση σε ρυθμιστικό επίπεδο προκειμένου να εξασφαλιστεί ότι όλα τα επενδυτικά προϊόντα που διατίθενται στην αγορά υπόκεινται σε σαφείς κανόνες οι οποίοι προστατεύουν τους επενδυτές από υπερβολικές δαπάνες ή αθέμιτες πωλήσεις. Η Επιτροπή θα δημοσιεύσει το αποτέλεσμα της έρευνας αγοράς για το θέμα αυτό στα μέσα του 2007.
(4) Απάντηση στην πρόκληση του παγκόσμιου ανταγωνισμού. Η έγκριση ΟΣΕΚΑ έχει κερδίσει την παγκόσμια αναγνώριση ως εγγύηση υγιούς διάρθρωσης των προϊόντων και αποτελεσματικής κανονιστικής ρύθμισης. Ο καινοτόμος και άρτια ρυθμιζόμενος ευρωπαϊκός τομέας αμοιβαίων κεφαλαίων εξάγει ήδη την τεχνογνωσία του σε άλλες περιοχές του κόσμου. Ωστόσο, έχει ήδη αρχίσει ο ανταγωνισμός από άλλα επενδυτικά κεφάλαια που υπόκεινται σε ρυθμίσεις. Για το λόγο αυτό, θα χρειαστούν διαρκείς προσπάθειες προκειμένου να παραμείνει ο εν λόγω ευρωπαϊκός τομέας στην παγκόσμια πρωτοπορία.
Ενίσχυση του υφιστάμενου πλαισίου:
Η παρούσα Λευκή Βίβλος προβλέπει την προοδευτική ανάπτυξη του υφιστάμενου πλαισίου. Προτείνει τον εκσυγχρονισμό και τη συμπλήρωση του πλαισίου αυτού σε αρκετούς ειδικούς και στοχευμένους τομείς - ιδιαίτερα με την κατάργηση διαδικασιών και δαπανών που δεν βελτιώνουν ουσιαστικά την προστασία του επενδυτή. Αναγνωρίζει ότι υπάρχει αβεβαιότητα όσον αφορά την καταλληλότητα του πεδίου εφαρμογής και του σχεδιασμού της παρούσας οδηγίας. Καταλήγει τελικά ότι δεν υφίστανται επαρκείς λόγοι που να συνηγορούν για μία θεμελιώδη αναθεώρηση της οδηγίας, στην παρούσα φάση. Αντίθετα, εξετάζει την περίπτωση μιας δομημένης επανεξέτασης της ανάγκης για
 
αλλαγή του πεδίου εφαρμογής και της κανονιστικής προσέγγισης της οδηγίας προκειμένου να υπάρξει προσαρμογή στην εξέλιξη της αγοράς αμοιβαίων κεφαλαίων.
Η Λευκή Βίβλος προβλέπει μέτρα με σκοπό:
(1) Να ενισχυθούν οι ελευθερίες της ενιαίας αγοράς, προκειμένου να δοθεί στον τομέα των επενδυτικών κεφαλαίων η δυνατότητα να εξυπηρετεί αποτελεσματικότερα τους ευρωπαίους και παγκόσμιους επενδυτές•
(2) Να εξασφαλίσει ότι οι επενδυτές είναι σε θέση να λάβουν επενδυτικές αποφάσεις έχοντας όλες τις απαραίτητες πληροφορίες και να στηριχθούν στη βοήθεια έμπειρων και αντικειμενικών διαμεσολαβητών•
(3) Να αξιολογηθεί κατά πόσον είναι σκόπιμο να δημιουργηθεί ένα πλαίσιο ενιαίας αγοράς που θα επιτρέψει τη διασυνοριακή πώληση ορισμένων τύπων αμοιβαίων κεφαλαίων μη ΟΣΕΚΑ σε ιδιώτες επενδυτές και με ποιο τρόπο μπορεί να γίνει αυτό αποτελεσματικότερα•
(4) Να δρομολογηθούν οι εργασίες για ένα ευρωπαϊκό καθεστώς 'ιδιωτικών τοποθετήσεων1, προκειμένου να διευκολυνθεί η πώληση μη εναρμονισμένων αμοιβαίων κεφαλαίων και χρηματοοικονομικών μέσων σε θεσμικούς και ειδικευμένους επενδυτές σε άλλα κράτη μέλη.
Η παρούσα Λευκή Βίβλος εκπονήθηκε στη βάση εκτενών διαβουλεύσεων και συζητήσεων με καταναλωτές, παράγοντες του συγκεκριμένου κλάδου και φορείς χάραξης πολιτικής σε μία περίοδο δύο ετών. Βασίζεται σε απαντήσεις στην Πράσινη Βίβλο της Επιτροπής του Ιουλίου 20054, σε τρεις εκθέσεις από ειδικά συσταθείσες ομάδες απαρτιζόμενες από εμπειρογνώμονες του κλάδου και σε απαντήσεις των ενδιαφερομένων μερών5 και σε μία σειρά ad hoc πρωτοβουλιών που περιλαμβάνουν δύο εργαστήρια σχετικά με το απλοποιημένο ενημερωτικό δελτίο. Παρέχει επίσης άμεσες απαντήσεις στις σοβαρές ανησυχίες που εκφράστηκαν στην έκθεση του Ευρωπαϊκού Κοινοβουλίου. Τα μέτρα που προτείνονται στην παρούσα Λευκή Βίβλο αποτέλεσαν επίσης αντικείμενο αυστηρής αξιολόγησης του αντίκτυπου.
1. ΣΤΗΡΙΞΗ      ΕΝΟΣ      ΑΠΟΤΕΛΕΣΜΑΤΙΚΟΤΕΡΟΥ      ΕΥΡΩΠΑΪΚΟΥ ΚΛΑΔΟΥ
ΕΠΕΝΔΥΤΙΚΩΝ ΚΕΦΑΛΑΙΩΝ:
Τον Ιούλιο 2005, η Πράσινη Βίβλος της Επιτροπής προσδιόρισε τις ακόλουθες ελλείψεις στο υφιστάμενο νομοθετικό πλαίσιο:
- Καθυστερήσεις και άλλες αδυναμίες του διαβατηρίου προϊόντων. Οι διαδικασίες για την διασυνοριακή εμπορία είναι υπερβολικά χρονοβόρες, δαπανηρές και υπόκεινται σε υπερβολικές εποπτικές παρεμβάσεις.
COM(2005) 314 τελικό της 14.07.2005.
Εκθέσεις της ομάδας εμπειρογνωμόνων για την αποτελεσματικότητα της αγοράς επενδυτικών κεφαλαίων και της ομάδας εμπειρογνωμόνων για τα εναλλακτικά επενδυτικά προϊόντα (αντισταθμιστικά κεφάλαια και ιδιωτικά επενδυτικά κεφάλαια). Εκθέσεις και συμπεράσματα από μια ανοικτή ακρόαση για τις εκθέσεις αυτές είναι διαθέσιμα στην διεύθυνση: //ec.europa.eu./internal market/securities/ucits/.
 
- Πληροφόρηση των επενδυτών που υπολείπεται των προτύπων: το απλοποιημένο ενημερωτικό δελτίο δεν βοηθάει ούτε τους επενδυτές ούτε τους συμβούλους τους να λάβουν ορθές επενδυτικές αποφάσεις.
- Μεγάλος αριθμός μικρών και μη αποδοτικών επενδυτικών κεφαλαίων: Η οδηγία δεν προβλέπει μηχανισμούς που να διευκολύνουν τη συγχώνευση αμοιβαίων κεφαλαίων ή την ομαδοποιημένη διαχείριση στοιχείων του ενεργητικού. Η ευρωπαϊκή αγορά επενδυτικών κεφαλαίων χαρακτηρίζεται από μικρά και σχετικά ακριβά αμοιβαία κεφάλαια, πράγμα που επιδρά αυξητικά στο κόστος.
- Εμπόδια στη λειτουργική και γεωγραφική εξειδίκευση. Η οδηγία απαιτεί συγκέντρωση όλων των δραστηριοτήτων στην αλυσίδα αξίας σε ένα κράτος μέλος: μόνο το αμοιβαίο κεφάλαιο μπορεί να λάβει 'διαβατήριο'. Οι εν λόγω νομοθετικοί περιορισμοί εμποδίζουν τον τομέα των επενδυτικών κεφαλαίων να αξιοποιήσει πλήρως όλα τα πλεονεκτήματα που προσφέρει η ενιαία αγορά ανάλογα με τον τόπο και την εξειδίκευση.
Οι υπηρεσίες της Επιτροπής εξέτασαν τα εν λόγω προβλήματα από την πλευρά της προσφοράς και αξιολόγησαν τα θετικά και αρνητικά σημεία των διαφόρων προτεινόμενων λύσεων. Η αξιολόγηση του αντίκτυπου παρέχει τη σαφή προσδοκία ότι τα μέτρα σε ορισμένους τομείς θα αποδώσουν οφέλη τα οποία αντισταθμίζουν το κόστος ή τους κινδύνους που συνδέονται με τα μέτρα. Διαπιστώνει επίσης ότι υπάρχουν πολύ λίγα στοιχεία που να δικαιολογούν τη λήψη ορισμένων μέτρων. Το παρόν τμήμα παρουσιάζει τα σημεία για τα οποία η Επιτροπή θα υποβάλει σύντομα προτάσεις για την τροποποίηση της ισχύουσας οδηγίας. Ορισμένες από τις ελευθερίες αυτές είναι συμπληρωματικές. Παρέχουν στους διαχειριστές και τους διοικητές των κεφαλαίων επιλογές για την αποτελεσματική αξιοποίηση των πλεονεκτημάτων της ενιαίας αγοράς μέσω διαφόρων επιχειρησιακών μοντέλων.
1.1.      Η άρση των διοικητικών φραγμών στην διασυνοριακή εμπορία:
Πριν από την εμπορική προώθηση ενός αμοιβαίου κεφαλαίου σε άλλα κράτη μέλη, η οδηγία για τους ΟΣΕΚΑ απαιτεί από τον διαχειριστή του κεφαλαίου να υποβάλει στις σχετικές αρμόδιες αρχές πλήρη τεκμηρίωση και να περιμένει δύο μήνες μέχρις ότου οι αρμόδιες αρχές εξακριβώσουν τη συμμόρφωση με τους τοπικούς κανόνες δημοσιοποίησης. Η προθεσμία των δύο μηνών δεν τηρείται πάντοτε. Έχουν αναφερθεί περιπτώσεις στις οποίες η διαδικασία κοινοποίησης διήρκεσε οκτώ έως εννέα μήνες. Υπάρχουν πολύ λίγα αναγνωρίσιμα οφέλη από το παρόν σύστημα κοινοποίησης. Από τη σκοπιά των παραγόντων της αγοράς αποτελεί καθαρή δαπάνη και εμποδίζει σοβαρά την ανάπτυξη νέων προϊόντων σε ολόκληρη την ενιαία αγορά.
Έχουν αναληφθεί εκτεταμένες προσπάθειες για την εξάλειψη των σημαντικότερων εστιών διοικητικών οχλήσεων, με αποκορύφωμα τις κατευθυντήριες γραμμές της CESR6 (Ευρωπαϊκή Επιτροπή Ρυθμιστικών Αρχών των Αγορών Κινητών Αξιών) τον Ιούνιο του 2006. Ωστόσο, οι αξιόλογες αυτές βελτιώσεις δεν επέτρεψαν την εξάλειψη των διοικητικών και διαδικαστικών εμποδίων, τα οποία οφείλονται σε παρωχημένες διατάξεις της οδηγίας.
Committee of European Securities Regulators
 
Η Επιτροπή θα υποβάλει προτάσεις για την τροποποίηση των άρθρων 44-47 της οδηγίας. Οι υφιστάμενες διοικητικές διαδικασίες που πρέπει να ακολουθούνται προτού καταστεί δυνατή η διάθεση ενός αμοιβαίου κεφαλαίου στην αγορά κάποιου άλλου κράτους μέλους - κυρίως η λεπτομερής εκ των προτέρων εξακρίβωση της τεκμηρίωσης του αμοιβαίου κεφαλαίου εκ μέρους της αρχής υποδοχής και η ισχύουσα δίμηνη ανώτατη περίοδος αναμονής - θα μειωθούν. Οι ανταλλαγές εγγράφων και οι λοιπές ανταλλαγές θα λαμβάνουν χώρα ανάμεσα στις ρυθμιστικές αρχές. Θα εισαχθούν μηχανισμοί εποπτικής συνεργασίας που θα εξασφαλίζουν την ταχεία επίλυση των εντοπιζόμενων προβλημάτων. Κατά την εξέταση της συμμόρφωσης με τους τοπικούς κανόνες εμπορίας και δημοσιότητας, οι εποπτικές αρχές του κράτους μέλους υποδοχής θα πρέπει να επικεντρώνονται στους διαμεσολαβητές που είναι άμεσα υπεύθυνοι για τις δραστηριότητες αυτές στην δικαιοδοσία του κράτους υποδοχής και όχι στον διαχειριστή του αμοιβαίου κεφαλαίου της χώρας εταίρου.
1.2.      Διευκόλυνση των διασυνοριακών συγχωνεύσεων αμοιβαίων κεφαλαίων.
Η αγορά των ΟΣΕΚΑ περιλαμβάνει αμοιβαία κεφάλαια, των οποίων το μέγεθος υπολείπεται του βέλτιστου: περίπου 54% των κεφαλαίων ΟΣΕΚΑ διαχειρίζονται στοιχεία ενεργητικού ύψους μικρότερου από 50 εκατ. €. Κατά συνέπεια, σημαντικές οικονομίες κλίμακας παραμένουν ανεκμετάλλευτες και ο τελικός επενδυτής επιβαρύνεται με περιττά υψηλό κόστος. Σύμφωνα με την έρευνα, το κόστος αυτό μπορεί να μειωθεί, σε ετήσια βάση, κατά 5—6 δισ. €.
Λόγω απουσίας ενός κοινοτικού πλαισίου που να διευκολύνει τις συγχωνεύσεις αμοιβαίων κεφαλαίων, οι συγχωνεύσεις αυτές - όταν είναι εφικτές - είναι πολύπλοκες, χρονοβόρες και δαπανηρές. Οι διασυνοριακές συγχωνεύσεις αμοιβαίων κεφαλαίων αντιμετωπίζουν ιδιαίτερα εμπόδια - που οφείλονται σε διαφορές μεταξύ των εθνικών νομικών και εποπτικών ρυθμίσεων. Το 2005, μόνο 3,5% των συγχωνεύσεων είχαν διασυνοριακό χαρακτήρα. Οι διασυνοριακές συγχωνεύσεις αμοιβαίων κεφαλαίων δεν θα πρέπει να έχουν αρνητικές φορολογικές συνέπειες για τους επενδυτές. Πολλά κράτη μέλη ήδη εφαρμόζουν φορολογικά καθεστώτα τα οποία εγγυώνται ότι οι συγχωνεύσεις μεταξύ ημεδαπών αμοιβαίων κεφαλαίων λαμβάνουν χώρα με φορολογικά ευνοϊκό τρόπο. Είναι σημαντικό να εξασφαλιστεί ότι τα οφέλη αυτά μπορούν να επεκταθούν σε συγχωνεύσεις που περιλαμβάνουν αμοιβαία κεφάλαια από άλλα κράτη μέλη.
Η Επιτροπή θα προτείνει προσθήκες στην οδηγία για τους ΟΣΕΚΑ, προκειμένου να δημιουργηθούν οι κατάλληλες νομικές και ρυθμιστικές συνθήκες για τη συγχώνευση των αμοιβαίων κεφαλαίων. Οι διατάξεις αυτές θα εξασφαλίσουν ότι οι εν λόγω συγχωνεύσεις λαμβάνουν πλήρως υπόψη τις ανάγκες των επενδυτών στα συγχωνευόμενα αμοιβαία κεφάλαια. Θα υπάρξει ειδικότερα ανάγκη να εξασφαλιστεί μία αποτελεσματική εκ των προτέρων κοινοποίηση της συγχώνευσης και να δοθεί η δυνατότητα στους κατόχους μεριδίων να εξαγοράσουν τα μερίδια αυτά δωρεάν.
Όσον αφορά την φορολόγηση των διασυνοριακών συγχωνεύσεων ΟΣΕΚΑ7, η Επιτροπή κρίνει προτιμότερο να ακολουθήσει τη σχετική νομολογία του Δικαστηρίου των Ευρωπαϊκών Κοινοτήτων. Η προσέγγιση αυτή φαίνεται προτιμότερη σε σχέση με την
Οι περισσότεροι ΟΣΕΚΑ δεν μπορούν να υπαχθούν στην οδηγία σχετικά με το φορολογικό καθεστώς για τις συγχωνεύσεις (οδηγία 90/434/ΕΟΚ του Συμβουλίου)
 
κατάθεση προτάσεων για την φορολογική εναρμόνιση η οποία θα απαιτήσει την ομόφωνη στήριξη των 27 κρατών μελών. Βασιζόμενη στη νομολογία του Δικαστηρίου των Ευρωπαϊκών Κοινοτήτων (ΔΕΚ), η Επιτροπή θα εκδώσει ανακοίνωση στην οποία θα διευκρινίζεται ότι τα φορολογικά ουδέτερα εθνικά καθεστώτα πρέπει να επεκταθούν στις συγχωνεύσεις αμοιβαίων κεφαλαίων που έχουν συσταθεί και έχουν έδρα σε άλλα κράτη μέλη.
1.3.      Συγκέντρωση στοιχείων ενεργητικού8:
Η συγκέντρωση στοιχείων ενεργητικού επιτρέπει την ταυτόχρονη διαχείριση περιουσιακών στοιχείων που έχουν συγκεντρωθεί από διάφορα αμοιβαία κεφάλαια -διατηρώντας παράλληλα την τοπική παρουσία του αμοιβαίου κεφαλαίου στις διάφορες αγορές στόχους. Οι δεξιότητες και το κόστος των ικανών ομάδων επιτυχούς διαχείρισης καλύπτουν μία ευρύτερη ομάδα περιουσιακών στοιχείων. Οι τεχνικές αυτές μπορούν να εφαρμοστούν όχι μόνο στα επενδυτικά κεφάλαια αλλά επίσης δυνητικά και στα συνταξιοδοτικά ταμεία. Η συγκέντρωση αυτή χρησιμοποιείται όλο και περισσότερο σε ορισμένα κράτη μέλη. Ωστόσο, υπάρχουν σημαντικά εμπόδια στην διασυνοριακή συγκέντρωση στοιχείων ενεργητικού.
Μία τεχνικά και νομικά απλή μορφή συγκέντρωσης στοιχείων του ενεργητικού ('asset pooling') είναι γνωστή ως 'entity pooling' (συγκέντρωση σε μια οντότητα). Η προσέγγιση αυτή αποκλείεται σήμερα από τις απαιτήσεις διαφοροποίησης που θέτει η οδηγία για τους ΟΣΕΚΑ. Ωστόσο, υπάρχει ισχυρή υποστήριξη και μεγάλη εμπειρία όσον αφορά ορισμένες διαρθρώσεις συγκέντρωσης σε μια οντότητα (π.χ. master-feeders). Μία δεύτερη προσέγγιση, γνωστή ως εικονική συγκέντρωση ('virtual pooling'), δεν απαιτεί την νομική μεταβίβαση των στοιχείων του ενεργητικού σε κάποιο αμοιβαίο κεφάλαιο αποδέκτη. Θέτει όμως σοβαρές απαιτήσεις όσον αφορά τη διοίκηση του αμοιβαίου κεφαλαίου και τις λειτουργίες διακανονισμού. Ορισμένες ρυθμιστικές αρχές διατηρούν επιφυλάξεις απέναντι στη σχετικά νέα και μη δοκιμασμένη αυτή τεχνική - ιδιαίτερα όσον αφορά την διαφάνεια και την εκτελεστική ισχύ των συμβάσεων, αλλά επίσης και όσον αφορά την αρτιότητα της ΤΠ και των ελέγχων διαχείρισης του κινδύνου.
Η Επιτροπή θα προτείνει τροποποιήσεις των κανόνων διαφοροποίησης και άλλων διατάξεων της οδηγίας, προκειμένου να επιτραπεί μια επεκτατική προσέγγιση στην έννοια του 'entity pooling'. Κατά την εκπόνηση νομοθεσίας, η Επιτροπή θα διερευνήσει περαιτέρω την αρτιότητα των τεχνικών του virtual pooling και θα αξιολογήσει την ανάγκη τροποποίησης της οδηγίας προκειμένου να εξασφαλιστεί η ασφάλεια του δικαίου
Η συγκέντρωση στοιχείων ενεργητικού αναφέρεται στη συνάθροιση περιουσιακών στοιχείων διαφορετικών επενδυτικών κεφαλαίων με σκοπό τη συνδιαχείριση των εν λόγω στοιχείων ως μία ενιαία ομάδα - εκμεταλλευόμενοι με τον τρόπο αυτό τα οφέλη των οικονομιών κλίμακας, τα οφέλη ρευστότητας και άλλου είδους οφέλη διαπραγμάτευσης. Η συγκέντρωση μπορεί να λάβει τη μορφή "συγκέντρωσης σε μια οντότητα" ('entity pooling'). Τα ενεργητικά των συμμετεχόντων αμοιβαίων κεφαλαίων συναθροίζονται σε μία χωριστή νομική οντότητα. Οι διαρθρώσεις του τύπου Master-feeder αποτελούν μία μορφή entity pooling, στην οποία τα επιμέρους αμοιβαία κεφάλαια μεταφέρουν όλα τα στοιχεία του ενεργητικού τους στο "κύριο αμοιβαίο κεφάλαιο". Η εικονική συγκέντρωση χρησιμοποιεί την τεχνολογία της πληροφορίας προκειμένου να συναθροίσει τα στοιχεία του ενεργητικού των συμμετεχόντων αμοιβαίων κεφαλαίων ως εάν να υπήρχε κάποια υποκείμενη ομάδα (underlying pool), χωρίς όμως να συγκροτείται η ομάδα με τη μορφή νομικής οντότητας.
 
και να προωθηθεί η αποτελεσματική διαχείριση και εποπτεία των διαρθρώσεων αυτών.
1.4.      Διαβατήριο εταιρείας διαχείρισης:
Επί του παρόντος, οι διαχειριστικοί όμιλοι υποχρεούνται να ιδρύουν μια πλήρως λειτουργική εταιρεία διαχείρισης σε κάθε χώρα στην οποία συστήνουν ένα αμοιβαίο κεφάλαιο και πρέπει να ικανοποιούν επαχθείς τοπικές ουσιαστικές απαιτήσεις. Το γεγονός αυτό ωθεί προς τα άνω το κόστος και εμποδίζει τις οικονομίες κλίμακας και τα οφέλη από την εξειδίκευση. Η τροποποίηση του 2001 απέτυχε να εισαγάγει ένα αποτελεσματικό διαβατήριο εταιρείας διαχείρισης για εταιρικής μορφής αμοιβαία κεφάλαια. Είναι καιρός πλέον να ολοκληρωθεί η ημιτελής αυτή εργασία και να επεκταθούν τα δικαιώματα αυτά στα συμβατικής μορφής αμοιβαία κεφάλαια. Η Επιτροπή πιστεύει ότι μπορούν να βρεθούν λύσεις που να ικανοποιούν τις εποπτικές ανησυχίες σχετικά με τον διαχωρισμό της αρμοδιότητας εποπτείας της διοίκησης και της διαχείρισης των αμοιβαίων κεφαλαίων. Θα υπάρχει ανάγκη προσεκτικής εξέτασης του πεδίου των υπηρεσιών διαχείρισης που θα μπορούσαν να αποτελέσουν αντικείμενο διαβατηρίου. Το διαβατήριο της εταιρείας διαχείρισης δεν θα πρέπει να καταστήσει άνευ περιεχομένου τον έλεγχο στη χώρα όπου εδρεύει το αμοιβαίο κεφάλαιο. Κάτι τέτοιο θα υπονόμευε την αποτελεσματική εποπτεία του αμοιβαίου κεφαλαίου εκ μέρους του θεματοφύλακα - που αποτελεί ένα από τους βασικούς άξονες προστασίας των επενδυτών στην οδηγία για τους ΟΣΕΚΑ.
Η Επιτροπή θα προτείνει τροποποίηση της οδηγίας προκειμένου να επιτρέπεται σε εγκεκριμένη εταιρεία διαχείρισης να διαχειρίζεται εταιρικής και συμβατικής μορφής αμοιβαία κεφάλαια σε άλλα κράτη μέλη. Το πεδίο εφαρμογής των υπηρεσιών που μπορούν να αποτελέσουν αντικείμενο διαβατήριο θα πρέπει να εξεταστεί προσεκτικά και να επικυρωθεί κατά τη διάρκεια της προκαταρκτικής φάσης.
1.5.      Ενίσχυση της εποπτικής συνεργασίας:
Οι ανωτέρω αλλαγές στο πλαίσιο της ενιαίας αγοράς για τα επενδυτικά κεφάλαια θα ανοίξουν το δρόμο για διασυνοριακές πράξεις, πλατφόρμες ή διαρθρώσεις που μπορεί να είναι περισσότερο πολύπλοκες από νομικής και τεχνικής απόψεως. Διάφορες εκτελεστικές αρχές μπορεί να είναι υπεύθυνες για διαφόρους παράγοντες οι οποίοι υπεισέρχονται στην ανασυγκροτημένη αλυσίδα αξίας. Η αποτελεσματική εποπτεία διασυνοριακών δομών και λειτουργιών θα χρειαστεί να στηριχθεί στην πλήρη και άμεση συνεργασία μεταξύ των αρμόδιων εθνικών αρχών. Για παράδειγμα, ο επιθυμητός εξορθολογισμός των διαδικασιών κοινοποίησης των αμοιβαίων κεφαλαίων θα συνοδεύεται από την εισαγωγή διατάξεων που επιβάλλουν στην αρχή της χώρας προέλευσης του αμοιβαίου κεφαλαίου την υποχρέωση αποτελεσματικής ανταπόκρισης στα ερωτήματα της χώρας εταίρου, μέσα σε εύθετο χρονικό διάστημα. Άλλες αλλαγές, όπως το διαβατήριο της εταιρείας διαχείρισης, οι δομές "συγκέντρωσης" (pooling) και οι συγχωνεύσεις - θα απαιτήσουν όλες μια σαφή κατανομή των αρμοδιοτήτων μεταξύ των διαφόρων εποπτικών αρχών και αποσαφήνιση των καθηκόντων κάθε μιας από τις αρχές αυτές έναντι των ομολόγων της. Με τον τρόπο αυτό θα αυξηθεί η εμπιστοσύνη στην αρτιότητα των διασυνοριακών δομών. Η Επιτροπή είναι πεπεισμένη για τη δυνατότητα αποτελεσματικής εποπτικής συνεργασίας για τους ΟΣΕΚΑ, όπως συνέβη ήδη σε άλλους ευαίσθητους τομείς εφαρμογής της νομοθεσίας για τις κινητές αξίες (π.χ., κατάχρηση αγοράς). Η ομάδα εμπειρογνωμόνων CESR για τη διαχείριση των επενδύσεων έχει ήδη
 
αποδείξει την αξία της ως αποτελεσματικό δίκτυο εξεύρεσης ρεαλιστικών λύσεων σε κοινές εποπτικές προκλήσεις.
Η Επιτροπή θα παρουσιάσει προτάσεις για την ενίσχυση των διατάξεων της οδηγίας για τους ΟΣΕΚΑ σχετικά με τις αρμόδιες αρχές και την εποπτική συνεργασία. Οι τροποποιήσεις θα ακολουθήσουν το μοντέλο των σχετικών διατάξεων ορισμένων πιο πρόσφατων νομοθετικών κειμένων για τις κινητές αξίες (π. χ. MiFID9 και η οδηγία για το ενημερωτικό δελτίο). Οι εκτελεστικές αρχές θα οφείλουν να παράσχουν έγκαιρη στήριξη και παρέμβαση όπου είναι αναγκαίο, σε περίπτωση δυσκολιών που πηγάζουν μέσα στη δικαιοδοσία τους. Πρέπει να είναι εφοδιασμένες με ανάλογες εξουσίες προκειμένου να διώκουν και να τιμωρούν ανάρμοστες συμπεριφορές από διαχειριστές αμοιβαίων κεφαλαίων.
1.6.      Βελτίωση της αποτελεσματικότητας που δεν απαιτεί αλλαγές στην οδηγία:
- Αυστηρή προθεσμία έγκρισης στη χώρα καταγωγής: Δεν είναι σπάνιες οι περιπτώσεις προθεσμιών έξι εβδομάδων για την αδειοδότηση ΟΣΕΚΑ. Το γεγονός αυτό αποτελεί ένα σημαντικό μειονέκτημα για τους ΟΣΕΚΑ, σε σύγκριση με άλλα επενδυτικά προϊόντα και μεμονωμένες κινητές αξίας. Για το λόγο αυτό, η Επιτροπή παροτρύνει τις εθνικές αρχές να συντομεύσουν τις διαδικασίες αδειοδότησης των αμοιβαίων κεφαλαίων. Ωστόσο, δεν υπάρχει ανάγκη παρέμβασης του κοινοτικού νομοθέτη. Θα πρέπει να αφεθεί να λειτουργήσει ο "ανταγωνισμός μεταξύ συστημάτων". Οι εθνικές αρχές οι οποίες επιθυμούν να αποκτήσει η χώρα τους ένα δυναμικό τομέα επενδυτικών κεφαλαίων έχουν σαφώς κίνητρο να εφαρμόσουν αποτελεσματικές και αξιόπιστες διαδικασίες έγκρισης.
- Δρομολόγηση μηνυμάτων και επεξεργασία / διακανονισμός εντολών των αμοιβαίων κεφαλαίων: Η επεξεργασία εντολών των αμοιβαίων κεφαλαίων δεν παρουσίασε την ίδια πρόοδο με εκείνη της αγοράς και με τις αλλαγές των συστημάτων διάθεσης. Χαρακτηρίζεται από υψηλότερους λειτουργικούς κινδύνους, μεγαλύτερες προθεσμίες και, αναπόφευκτα, υψηλότερο κόστος. Ωστόσο, οι αδυναμίες αυτές δεν οφείλονται στην νομοθεσία ή στην παρέμβαση του δημόσιου τομέα, αλλά προέρχονται από την αδράνεια του ιδιωτικού τομέα και τις δυσκολίες συντονισμού για τη μετάβαση σε ανώτερες τεχνολογίες ή περισσότερο αποτελεσματικά επιχειρησιακά μοντέλα. Η Επιτροπή καλεί τον ευρωπαϊκό κλάδο των αμοιβαίων κεφαλαίων να αναπτύξει μία συνεκτική στρατηγική για την εισαγωγή των αναγκαίων βελτιώσεων στις λειτουργίες αυτές.
- Διαβατήριο θεματοφύλακα: Η δυνατότητα ορισμού ενός θεματοφύλακα σε άλλο κράτος μέλος δεν φαίνεται να παρέχει προοπτικές σημαντικών οφελών. Οι υπηρεσίες θεματοφυλακής αντιπροσωπεύουν χαμηλό ποσοστό του συνολικού κόστους των αμοιβαίων κεφαλαίων και το κόστος αυτός έχει μειωθεί σε σημαντικό βαθμό μέσω της εκτεταμένης χρήσης της μεταβίβασης αρμοδιοτήτων. Τυχόν οριακά οφέλη φαίνεται να εξουδετερώνονται σε σημαντικό βαθμό από την έκταση των προσαρμογών που πρέπει να επέλθουν στην οδηγία προκειμένου να εναρμονιστούν οι αρμοδιότητες και τα καθήκοντα του θεματοφύλακα. Η Επιτροπή θα συστήσει στα κράτη μέλη να λάβουν ορισμένα μέτρα προκειμένου να εξαλειφθούν τα εμπόδια στην
Οδηγία για τις αγορές χρηματοπιστωτικών μέσων: 2004/39/ΕΚ της 21ης Απριλίου 2004
 
επιλογή και στην ευελιξία για τον ορισμό των θεματοφυλάκων των αμοιβαίων κεφαλαίων. Ειδικότερα, η Επιτροπή θα καλέσει τα κράτη μέλη να επιτρέψουν στα υποκαταστήματα τραπεζών που έχουν λάβει άδεια λειτουργίας σε άλλο κράτος μέλος να ενεργούν ως θεματοφύλακες και να επιτρέψουν στους θεματοφύλακες να αναθέτουν την φύλαξη των στοιχείων του ενεργητικού σε θεματοφύλακα σε άλλο κράτος μέλος. Μακροπρόθεσμα, οι υπηρεσίες της Επιτροπής θα συνεχίσουν να παρακολουθούν την αγορά θεματοφυλακής προκειμένου να εκτιμήσουν την ανάγκη για μεγαλύτερη ευελιξία ή/και εναρμόνιση.
Στους τομείς αυτούς, καθώς και σε άλλους, η Επιτροπή καλεί τα κράτη μέλη να επανεξετάσουν τις πρακτικές τους όσον αφορά την έγκριση και εποπτεία των αμοιβαίων κεφαλαίων, προκειμένου να βρουν τρόπους εισαγωγής βελτιώσεων σε μονομερή βάση, λαμβάνοντας υπόψη "βέλτιστες πρακτικές" σε άλλες χώρες της ΕΕ. Αν και ένα μέρος της ώθησης για τη δημιουργία μιας δυναμικής και ευημερούσας αγοράς αμοιβαίων κεφαλαίων θα προέλθει από πρωτοβουλίες σε επίπεδο ΕΕ, τα μεμονωμένα κράτη μέλη μπορούν να λάβουν σημαντικά μέτρα προκειμένου να βελτιώσουν τις εγχώριες συνθήκες λειτουργίας των επενδυτικών κεφαλαίων.
2. ΠΡΑΓΜΑΤΟΠΟΙΗΣΗ ΤΗΣ ΕΝΙΑΙΑΣ ΑΓΟΡΑΣ ΑΜΟΙΒΑΙΩΝ ΚΕΦΑΛΑΙΩΝ ΓΙΑ ΤΟΥΣ
ΤΕΛΙΚΟΥΣ ΕΠΕΝΔΥΤΕΣ:
Η εξοικονόμηση κόστους και το άνοιγμα νέων αγορών για τον εν λόγω κλάδο πρέπει να μεταφραστούν σε απτές βελτιώσεις υπέρ των τελικών επενδυτών - με τη μορφή χαμηλότερων επιβαρύνσεων ή υψηλότερων κερδών, αλλά επίσης σε όρους πρόσβασης στα οφέλη που προκύπτουν από την συνεχή βελτίωση της απόδοσης των προϊόντων. Για να συμβεί αυτό, ο κλάδος των αμοιβαίων κεφαλαίων θα πρέπει να υπόκειται σε αυστηρή πειθαρχία από την πλευρά της ζήτησης καθώς και σε έντονο ανταγωνισμό εντός της ενιαίας αγοράς. Οι επενδυτές θα χρειαστούν κατανοητή και αξιόπιστη πληροφόρηση που θα τους επιτρέψει να επιλέγουν ανταγωνιστικά προϊόντα τα οποία προσφέρουν τους ελκυστικότερους συνδυασμούς κινδύνου και αποδόσεων. Θα πρέπει επίσης να μπορούν να υπολογίζουν στην ποιότητα και την αντικειμενικότητα των υπηρεσιών που παρέχονται από χρηματοοικονομικούς συμβούλους και διαμεσολαβητές οι οποίοι τους πωλούν μερίδια επενδυτικών κεφαλαίων. Και στα δύο αυτά επίπεδα χρειάζεται να σημειωθεί πρόοδος.
2.1.      Απλοποιημένο ενημερωτικό δελτίο
Σκοπός του απλοποιημένου ενημερωτικού δελτίου ήταν η παροχή στους επενδυτές και τους διαμεσολαβητές βασικών πληροφοριών σχετικά με τους πιθανούς κινδύνους, τα συναφή έξοδα και τις αναμενόμενες αποδόσεις του αντίστοιχου προϊόντος. Ωστόσο, το δελτίο αυτό προφανώς απέτυχε. Στις περισσότερες περιπτώσεις, το έγγραφο είναι υπερβολικά μακροσκελές και δεν γίνεται κατανοητό από το κοινό στο οποίο απευθύνεται. Ένας από τους λόγους αποτυχίας είναι και οι αποκλίσεις στον τρόπο εφαρμογής του καθώς και η προσθήκη περιττών στοιχείων ('gold-plating'): η σχετική σύσταση της Επιτροπής10 δεν ακολουθήθηκε ποτέ ουσιαστικά στην πράξη. Όλη αυτή η
Σύσταση 2004/384/EC της Επιτροπής, της 27ης Απριλίου 2004, για ορισμένα στοιχεία του περιεχομένου του ενημερωτικού δελτίου όπως προβλέπεται στο σχήμα Γ του παραρτήματος Ι της οδηγίας 85/611/ΕΟΚ του Συμβουλίου.
 
κατάσταση οδήγησε σε μια ανούσια πληθώρα χαρτιών περιορισμένης αξίας για τους επενδυτές και σε σοβαρές δαπάνες για τον κλάδο των επενδυτικών κεφαλαίων.
Παρά τα προβλήματα αυτά, υπάρχει ευρεία ζήτηση και υποστήριξη για τυποποιημένη πληροφόρηση σχετικά με τα αμοιβαία κεφάλαια. Χρειάζονται προσπάθειες για τον εκ νέου προσανατολισμό του απλοποιημένου ενημερωτικού δελτίου ώστε να παρέχει μία σύντομη και κατανοητή κατάσταση των εξόδων, των κινδύνων και της αναμενόμενης απόδοσης, στοιχεία που έχουν χρησιμότητα για τον τελικό επενδυτή. Θα πρέπει να περιλαμβάνει τις ίδιες βασικές πληροφορίες για όλους τους ΟΣΕΚΑ, ανεξάρτητα με το πού έχουν συσταθεί και εδρεύουν στην ΕΕ. Θα χρειαστεί να τροποποιηθούν οι διατάξεις της υφιστάμενης οδηγίας προκειμένου να διευκρινιστεί καλύτερα η λογική της και οι θεμελιώδεις αρχές της και να επιτραπεί η θέσπιση εκτελεστικών μέτρων προκειμένου να δοθεί ομοιόμορφη νομικά δεσμευτική έκφραση στις αρχές αυτές. Η εργασία αυτή θα μπορούσε να χρησιμεύσει ως σημείο αναφοράς για τις πληροφορίες που πρέπει να παρέχονται σχετικά με τους κινδύνους και το κόστος για άλλα επενδυτικά προϊόντα, όπως είναι τα προϊόντα ασφάλισης ζωής που είναι συνδεδεμένα με μερίδια αμοιβαίων κεφαλαίων.
Οι αδυναμίες του απλοποιημένου ενημερωτικού δελτίου είναι τόσο σημαντικές που δεν θα πρέπει να αναμένει κανείς την τροποποίηση της οδηγίας. Θα πρέπει να ληφθούν χωρίς καθυστέρηση συγκεκριμένα πρακτικά μέτρα για τη διόρθωση των αδυναμιών αυτών. Στην διάρκεια συναντήσεων που οργανώθηκαν πρόσφατα προσδιορίστηκαν τα πεδία στα οποία πρέπει να βελτιωθεί το απλοποιημένο ενημερωτικό δελτίο. Η Επιτροπή θα επιχειρήσει να κωδικοποιήσει βελτιωμένες απαιτήσεις από πλευράς πληροφόρησης σχετικά με τους κινδύνους, το κόστος και τις αποδόσεις, στο πλαίσιο αναθεώρησης της σύστασης της για το θέμα αυτό. Η εργασία αυτή θα υλοποιηθεί με βάση τις συνεισφορές από την CESR και τις εθνικές αρχές. Οι επενδυτές και οι διαμεσολαβητές θα εξετάσουν την πρόοδο των εργασιών στον εν λόγω τομέα ώστε να εξασφαλιστεί ότι το τελικό αποτέλεσμα θα χρησιμεύσει στην επιλογή των επενδύσεων. Οι σχετικές διαβουλεύσεις με τους καταναλωτές και τους παράγοντες της αγοράς θα απαιτήσουν μεγάλο χρονικό διάστημα. Ωστόσο, αναμένεται να υποβληθούν βελτιώσεις μη νομοθετικού χαρακτήρα προς τα μέσα του 2008. Οι βελτιώσεις αυτές θα λάβουν νομικά δεσμευτική μορφή μετά την έναρξη ισχύος των τροποποιήσεων της οδηγίας.
Απαιτείται μια προσέγγιση σε δύο επίπεδα. Η ίδια η οδηγία πρέπει να τροποποιηθεί προκειμένου να διευκρινιστούν οι θεμελιώδεις στόχοι και οι κατευθυντήριες αρχές του απλοποιημένου ενημερωτικού δελτίου. Επίσης, θα πρέπει να καταστεί δυνατή η θέσπιση νομικά δεσμευτικών μέτρων εφαρμογής ώστε να δοθεί ουσιαστική και ομοιόμορφη έκφραση στις αρχές αυτές. Πριν από την έναρξη ισχύος της τροποποιημένης οδηγίας, η Επιτροπή θα επανεξετάσει τη σύστασή της για τη βελτίωση της πληροφόρησης σχετικά με τους κινδύνους, το κόστος και τις αποδόσεις. Η εργασία αυτή θα αναληφθεί σε στενή συνεργασία με τα κράτη μέλη και θα εξεταστούν προσεκτικά οι αντιδράσεις των επενδυτών, των φορέων διανομής και του ίδιου του κλάδου.
2.2.      Συστήματα διανομής: προέχουν τα συμφέροντα των επενδυτών
Τα συστήματα διανομής τα οποία αντιστοιχίζουν τη ζήτηση εκ μέρους των επενδυτών με την προσφορά εκ μέρους των αμοιβαίων κεφαλαίων, πρέπει να λειτουργούν αποτελεσματικά. Τα προϊόντα τα οποία προτείνουν πρέπει να ανταποκρίνονται στις ανάγκες των μεμονωμένων επενδυτών με ανταγωνιστικούς όρους. Επί του παρόντος, η
 
διανομή αμοιβαίων κεφαλαίων αντιπροσωπεύει την κυριότερη συνιστώσα κόστους στον κλάδο των επενδυτικών κεφαλαίων - που κυμαίνεται από 46% του συνολικού κόστους στη Γαλλία έως 75% στην Ιταλία.
Η μετάβαση από κλειστά συστήματα διανομής προς ανοικτές ή κατευθυνόμενες αρχιτεκτονικές - στις οποίες οι διαμεσολαβητές προτείνουν ένα φάσμα προϊόντων που προσφέρονται από τρίτους - επιταχύνεται.. Η αλλαγή αυτή μπορεί να αποβεί προς όφελος του επενδυτή εάν τα αμοιβαία κεφάλαια τρίτων επιλέγονται με βάση αντικειμενικές παραμέτρους όπως είναι το κόστος ή η αναμενόμενη απόδοση. Στοιχεία όπως το επίπεδο των προμηθειών που καταβάλλονται στους φορείς διανομής από τους φορείς προώθησης των αμοιβαίων κεφαλαίων δεν θα πρέπει να επηρεάζουν την επιλογή των αμοιβαίων κεφαλαίων. Επί του παρόντος, οι διαχειριστές των αμοιβαίων κεφαλαίων καταβάλλουν κατά μέσο όρο 50% της αμοιβής τους σε τρίτο διανομέα. Πρέπει να εξεταστεί κατά πόσον τέτοιου είδους προμήθειες αποτελούν αμοιβή για υπηρεσίες που παρέχονται, όπως οι υπηρεσίες πριν/μετά την πώληση προς τους πελάτες. Οι συγκρούσεις συμφερόντων και οι αντιπαροχές πρέπει να αντιμετωπίζονται σωστά ή να γνωστοποιούνται: οι διαμεσολαβητές πρέπει να αναλαμβάνουν επιμελώς καθήκοντα μέριμνας και προειδοποίησης προς τους μικροεπενδυτές. Η. MiFID παρέχει τα μέσα για τη διαχείριση των θεμάτων αυτών. Τα μέτρα εφαρμογής της αναφέρουν ότι οι αντιπαροχές πρέπει να γνωστοποιούνται και είναι δυνατές μόνο εφόσον εξυπηρετούν τα συμφέροντα του πελάτη.
Γενικότερα, η MiFID θα πρέπει να συμβάλει στη βελτίωση της ποιότητας των συμβουλών που παρέχονται στους πελάτες οι οποίοι προτίθενται να επενδύσουν σε επενδυτικά κεφάλαια. Θα καταστήσει αυστηρότερη την υποχρέωση των επιχειρήσεων επενδύσεων οι οποίες πωλούν μερίδια αμοιβαίων κεφαλαίων, να μεριμνούν ώστε τα προϊόντα να είναι κατάλληλα για τους επιμέρους πελάτες και οι πελάτες να έχουν προειδοποιηθεί για τους κινδύνους που συνδέονται με συγκεκριμένα προϊόντα.
Η Επιτροπή θα παρακολουθεί προσεκτικά την εφαρμογή των κανόνων δεοντολογίας της MiFID και το θέμα των αντιπαροχών σε σχέση με τις πωλήσεις αμοιβαίων κεφαλαίων μέσω διαμεσολαβητών. Οι υπηρεσίες της Επιτροπής θα δημοσιεύσουν ένα εγχειρίδιο για να διευκολυνθεί η αποτελεσματική εφαρμογή των διατάξεων αυτών ώστε να εξασφαλιστεί ότι οι επενδυτές μπορούν να υπολογίζουν σε μια αντικειμενική και επαγγελματική διαμεσολάβηση στον κλάδο των αμοιβαίων κεφαλαίων.
3. ΛΥΣΕΙΣ ΕΝΙΑΙΑΣ ΑΓΟΡΑΣ ΓΙΑ ΜΗ ΕΝΑΡΜΟΝΙΣΜΕΝΑ ΕΠΕΝΔΥΤΙΚΑ ΚΕΦΑΛΑΙΑ
ΓΙΑ ΙΔΙΩΤΕΣ ΕΠΕΝΔΥΤΕΣ;
Το πλαίσιο των ΟΣΕΚΑ δεν καλύπτει πλέον το φάσμα των επενδυτικών κεφαλαίων που μπορούν να διατεθούν στην αγορά σε ιδιώτες επενδυτές μέσω κατακερματισμένων εθνικών καθεστώτων. Υπάρχουν κατηγορίες επενδυτικών κεφαλαίων που δεν συμβαδίζουν με την νομοθεσία για τους ΟΣΕΚΑ λόγω ορισμένων πτυχών της επενδυτικής πολιτικής ή λόγω της οργανωτικής τους διάρθρωσης. Είναι ωστόσο δυνατόν να προσφέρονται ευρέως στους ιδιώτες επενδυτές σε εθνικό επίπεδο - όπου εφαρμόζονται διαφορετικοί κανόνες σχετικά με το προϊόν ή τη διανομή. Η απουσία ενός διαβατηρίου αποτελεί πηγή αβεβαιότητας για τα ήδη καθιερωμένα στην αγορά προϊόντα λιανικής, όπως είναι τα ανοικτού τύπου αμοιβαία κεφάλαια ακίνητης περιουσίας (με υπό διαχείριση στοιχεία του ενεργητικού ύψους 150 δισ. € στην ΕΕ) για τα οποία θα
 
μπορούσαν να προκύψουν οφέλη από την προσφορά υπηρεσιών σε μία πανευρωπαϊκή βάση επενδυτών. Οι τοποθετήσεις των επενδυτών σε μη εναρμονισμένα επενδυτικά κεφάλαια αυξάνονται όλο και περισσότερο, χρησιμοποιώντας διαφορετικές μεθόδους διανομής και κάτω από διαφορετικούς όρους ή περιορισμούς.
Η Επιτροπή εκτιμά ότι τα υπό διαχείριση στοιχεία του ενεργητικού του κλάδου των μη εναρμονισμένων αμοιβαίων κεφαλαίων που είναι προσανατολισμένα προς τους ιδιώτες επενδυτές ανέρχονται σε περίπου 10% του συνόλου του υπό διαχείριση στοιχείων του ενεργητικού. Το τμήμα αυτό των επενδυτικών κεφαλαίων δεν έχει κάποιο τυπικό πλαίσιο στήριξης των διασυνοριακών πωλήσεων προς το ευρύ επενδυτικό κοινό. Θα πρέπει να δημιουργηθεί ένα τέτοιο πλαίσιο; Προτού δοθεί καταφατική απάντηση στην ερώτηση αυτή, υπάρχει ανάγκη μεγαλύτερης σαφήνειας στα ακόλουθα θέματα:
(1) Τα χαρακτηριστικά των κινδύνων και των αποδόσεων των σχετικών επενδυτικών κεφαλαίων είναι τέτοια που να τα καθιστούν γενικότερα κατάλληλα προς πώληση στους ιδιώτες επενδυτές χωρίς την προηγούμενη παροχή συμβουλών;
(2) Η παροχή ενός μηχανισμού διαβατηρίου θα προσφέρει πραγματικά και ουσιαστικά οφέλη για τους σχετικούς κλάδους, τους επενδυτές και την ευρύτερη αγορά, λαμβανομένου υπόψη του πρόσθετου ρυθμιστικού κόστους και των λοιπών επιπτώσεων που συνεπάγεται η δημιουργία ενός τέτοιου μηχανισμού; Από την απάντηση των ερωτημάτων αυτών θα πρέπει επίσης να καταστεί σαφές ότι το πλαίσιο ενιαίας αγοράς είναι ρεαλιστικό και πρακτικό λαμβανομένων υπόψη της ποικιλίας των διαπραγματευτικών στρατηγικών, των κατηγοριών περιουσιακών στοιχείων, της χρηματοοικονομικής τεχνικής και του διαφορετικού επενδυτικού υπόβαθρου σε κάθε κράτος μέλος.
(3) Εάν όντως χρειάζεται ένα πλαίσιο που θα ευνοεί την ενιαία αγορά, πώς μπορεί αυτό να υλοποιηθεί αποτελεσματικότερα;
(α) Μια πιθανή νομοθετική οδός είναι να διευρυνθεί περαιτέρω το πεδίο του ισχύοντος πλαισίου των ΟΣΕΚΑ. Ωστόσο, οι διατάξεις για τους ΟΣΕΚΑ σχετικά με τη διάρθρωση του αμοιβαίου κεφαλαίου και την επενδυτική πολιτική ίσως να πρέπει να αναμορφωθούν εκτενώς στη βάση κανόνων βασισμένων σε αρχές για να συμπεριληφθούν και άλλες κατηγορίες μη εναρμονισμένων επενδυτικών κεφαλαίων. Οι αλλαγές αυτές δεν μπορούν να γίνουν εάν δεν έχει προηγουμένως αξιολογηθεί προσεκτικά ο κίνδυνος αποδυνάμωσης των βασικών διασφαλίσεων υπέρ των επενδυτών και οι ενδεχόμενες γενικότερες επιπτώσεις για την αγορά ΟΣΕΚΑ. Η αναμόρφωση του πεδίου εφαρμογής και του περιεχομένου της οδηγίας για τους ΟΣΕΚΑ, που απαιτείται προκειμένου να συμπεριληφθούν και άλλες κατηγορίες μη εναρμονισμένων επενδυτικών κεφαλαίων, θα αποφέρει σαφή ουσιαστικά οφέλη και θα διατηρήσει παράλληλα υψηλά επίπεδα προστασίας των επενδυτών;
(β) Θα ήταν δυνατόν να θεσπιστούν, παράλληλα με την οδηγία για τους ΟΣΕΚΑ, καθεστώτα που να καλύπτουν συγκεκριμένα προϊόντα; Υπάρχει κίνδυνος να δημιουργηθεί με τον τρόπο αυτό ένα ρυθμιστικό τοπίο κατακερματισμένο ανά προϊόν, οδηγώντας σε στρεβλώσεις της αγοράς και
 
σε ρυθμιστικό αρμπιτράζ. Υπάρχει επίσης κίνδυνος αέναης προσαρμογής του νομικού πλαισίου καθώς θα αναδύονται νέες επενδυτικές πολιτικές.
Λόγω της αβεβαιότητας για τις ενδεχόμενες επιπτώσεις ή για το ποια οδός πρέπει να ακολουθηθεί, η Επιτροπή δεν κρίνει ότι συντρέχουν, στην παρούσα φάση, οι λόγοι για την ανάληψη νομοθετικών πρωτοβουλιών με σκοπό την ενοποίηση των αγορών για ορισμένα μη εναρμονισμένα επενδυτικά κεφάλαια. Θα προβεί, ωστόσο, σε συστηματική ανάλυση των θεμάτων αυτών, συμπεριλαμβανομένων διαβουλεύσεων με παράγοντες και ειδικούς σε κάθε τομέα, δίνοντας προτεραιότητα στα αμοιβαία κεφάλαια ακίνητης περιουσίας, σε σχέση με τα οποία θα συστήσει ομάδα εμπειρογνωμόνων, ως βάση για τη λήψη μιας άρτιας και εμπεριστατωμένης απόφασης το 2008.
Η Επιτροπή θα μελετήσει το πιθανό κόστος, τα οφέλη και τους κινδύνους από τη θέσπιση ενός ευνοϊκού πλαισίου ενιαίας αγοράς για τα μη εναρμονισμένα επενδυτικά προϊόντα λιανικής και κατά πόσον τα προϊόντα αυτά είναι καταρχήν κατάλληλα για διασυνοριακή πώληση σε επενδυτές. Σε όλες τις περιπτώσεις στις οποίες θα προκύψουν, από διεξοδική έρευνα και στοιχεία από τον κλάδο, τους επενδυτές και τις ρυθμιστικές αρχές, πειστικά επιχειρήματα υπέρ της ανάπτυξης λύσεων ενιαίας αγοράς για ορισμένα μη εναρμονισμένα προϊόντα, η Επιτροπή θα αξιολογήσει τις διαθέσιμες δυνατότητες και τη φύση των ενδεχομένων αλλαγών του πλαισίου για τους ΟΣΕΚΑ που θα απαιτηθούν. Η Επιτροπή θα υποβάλει έκθεση στο Συμβούλιο και το Ευρωπαϊκό Κοινοβούλιο για τα συμπεράσματα της αξιολόγησης αυτής το 2008.
4. ΠΡΟΩΘΗΣΗ ΚΑΙ ΠΩΛΗΣΗ ΠΡΟΪΟΝΤΩΝ ΣΕ "ΕΙΔΙΚΕΥΜΕΝΟΥΣ ΕΠΕΝΔΥΤΕΣ":
Υπάρχουν επίσης ορισμένα αμοιβαία κεφάλαια μη-ΟΣΕΚΑ τα οποία θεωρούνται γενικά ως καταλληλότερα για θεσμικούς και άλλου είδους έμπειρους επενδυτές οι οποίοι είναι σε θέση να λαμβάνουν μόνοι τους επενδυτικές αποφάσεις. Ως παραδείγματα μπορούν να αναφερθούν τα ιδιωτικά επενδυτικά κεφάλαια και μεγάλο μέρος των επενδύσεων σε hedge fund (αντισταθμιστικά κεφάλαια). Πρόκειται για τυπικά επενδυτικά προϊόντα που χαρακτηρίζονται από σχετικά υψηλή πιθανότητα πολύ αρνητικών επενδυτικών αποδόσεων. Μπορεί επίσης να είναι προϊόντα που εμπεριέχουν νέες μορφές κινδύνου (για παράδειγμα, δυσκολίες στην αποτίμηση του ενεργητικού).
Δεν υπάρχει κοινή ευρωπαϊκή προσέγγιση που να επιτρέπει τη διάκριση των προϊόντων που είναι κατάλληλα για το ευρύ κοινό (μικροεπενδυτές) από εκείνα τα προϊόντα τα οποία θα πρέπει να αποτελούν "προνόμιο" των ειδικευμένων έμπειρων επενδυτών. Από την εμπειρία σε εθνικό επίπεδο, φαίνεται να μην υπάρχει κάποια πλήρως ικανοποιητική βάση για τον σαφή και οριστικό διαχωρισμό των προϊόντων αυτών. Δεδομένου ότι με την πάροδο του χρόνου αλλάζει η έννοια του ασφαλούς προϊόντος που απευθύνεται στους μικροεπενδυτές, καθώς οι νέες κατηγορίες προϊόντων φθάνουν σε ωρίμανση, γίνονται καλύτερα κατανοητά τα χαρακτηριστικά των κινδύνων.
Η MiFID αντικαθιστά τους περιορισμούς στην πώληση ορισμένων μέσων προς ορισμένες κατηγορίες επενδυτών με ένα σύστημα το οποίο δίνει στην επιχείρηση επενδύσεων την αρμοδιότητα να εκτιμήσει, ανάλογα με το προφίλ κάθε πελάτη, την καταλληλότητα ή μη μιας συγκεκριμένης επένδυσης. Για πολλά κράτη μέλη, αυτό θα αποτελέσει μία νέα προσέγγιση στην προστασία του επενδυτή. Οι αρμόδιες αρχές ελέγχου θα πρέπει να καταβάλουν σημαντικές προσπάθειες προκειμένου να βεβαιωθούν
 
ότι οι επιχειρήσεις επενδύσεων κατανοούν τις νέες απαιτήσεις προς αυτές. Η εφαρμογή της προσέγγισης αυτής θα τύχει προσεκτικής παρακολούθησης προκειμένου να εξασφαλιστεί ότι οι επιχειρήσεις επενδύσεων σε ολόκληρη την Ευρώπη εφαρμόζουν με τη δέουσα αυστηρότητα τους εν λόγω ελέγχους. Οι υπηρεσίες της Επιτροπής, σε στενή συνεργασία με τις εθνικές αρχές, θα εξετάσουν ποια είδη περιορισμών προώθησης και πώλησης πρέπει να αφαιρεθούν στο πλαίσιο της μετάβασης σε κανόνες επαγγελματικής δεοντολογίας στο επίπεδο της επιχείρησης επενδύσεων. Στη διαδικασία αυτή πρέπει να δοθεί ιδιαίτερη προσοχή στην προώθηση και πώληση μη εναρμονισμένων επενδυτικών κεφαλαίων, που συνεπάγονται σχετικά υψηλή πιθανότητα αρνητικών επενδυτικών αποδόσεων.
Παράλληλα με τη διαδικασία αυτή, η Επιτροπή θα καταρτίσει κατάλογο εθνικών κανόνων και περιορισμών που εμποδίζουν την "ιδιωτική διάθεση/προσφορά" επενδυτικών κεφαλαίων και άλλων χρηματοπιστωτικών μέσων σε θεσμικούς επενδυτές και λοιπούς επιλέξιμους αντισυμβαλλόμενους. Δεν υπάρχουν επιτακτικοί λόγοι προστασίας των επενδυτών που να απαιτούν την παρέμβαση των εθνικών ρυθμιστικών αρχών σε χρηματοοικονομικές συναλλαγές που εμπλέκουν επαγγελματίες επενδυτές οι οποίοι κατανοούν τους κινδύνους που συνδέονται με κάποια επένδυση. Η Επιτροπή θα επιδιώξει συνεπώς την απελευθέρωση των διασυνοριακών συναλλαγών μεταξύ καθορισμένων αντισυμβαλλόμενων, στο βαθμό που παραμένουν εντός του πλαισίου ενός κοινού καθεστώτος "ιδιωτικής τοποθέτησης". Η MiFiD και η οδηγία για το ενημερωτικό δελτίο θέτουν ορισμένες από τις βάσεις για ένα τέτοιο καθεστώς -προβλέποντας την μη εφαρμογή των κανόνων επαγγελματικής δεοντολογίας και των περιορισμών πώλησης σε ορισμένες συναλλαγές. Θα πρέπει, ωστόσο, να ολοκληρωθεί η προσπάθεια, με την άρση ορισμένων εναπομενόντων εμποδίων που οφείλονται σε εθνικούς κανόνες για την έγκριση του προϊόντος. Η Επιτροπή πιστεύει ότι οι ρυθμίσεις αυτές μπορούν να συμβάλουν σημαντικά στην εμβάθυνση των ευρωπαϊκών αγορών για θεσμικά προϊόντα όπως τα ιδιωτικά επενδυτικά κεφάλαια. Με βάση τη συστηματική ανάλυση των κανόνων αυτών, στην οποία θα συμμετάσχουν οι CESR και η νεοσυσταθείσα Ομάδα Εμπειρογνωμόνων των Ευρωπαϊκών Αγορών Κινητών Αξιών (ESME), η Επιτροπή θα υποβάλει έκθεση στο Συμβούλιο και το Ευρωπαϊκό Κοινοβούλιο, το φθινόπωρο του 2007, σχετικά με τα αποτελεσματικότερα μέσα για την υιοθέτηση μιας κοινής προσέγγισης στην ιδιωτική τοποθέτηση.
Οι υπηρεσίες της Επιτροπής, σε συνεργασία με την CESR και τις εθνικές αρχές, θα μελετήσουν τα είδη των περιορισμών εμπορίας και πώλησης που πρέπει να καταργηθούν προς όφελος ενός συστήματος το οποίο θα στηρίζεται στην ευθύνη των επιχειρήσεων επενδύσεων για την πώληση προϊόντων προσαρμοσμένων στο προφίλ κάθε πελάτη.
Στο πλαίσιο της διαδικασίας αυτής, η Επιτροπή και η CESR θα προβούν σε συστηματική καταγραφή και ανάλυση των εθνικών φραγμών στην "ιδιωτική τοποθέτηση" χρηματοπιστωτικών μέσων σε θεσμικούς επενδυτές και άλλους επιλέξιμους αντισυμβαλλόμενους. Η Επιτροπή θα υποβάλει έκθεση στο Συμβούλιο και το Ευρωπαϊκό Κοινοβούλιο, το φθινόπωρο του 2007, σχετικά με τα μέτρα που είναι αναγκαία προκειμένου να τεθεί πλήρως σε εφαρμογή ένα κοινό καθεστώς ιδιωτικής τοποθέτησης.
 
5. ΣΥΜΠΕΡΑΣΜΑΤΑ:
Τα επενδυτικά κεφάλαια είναι ένας εδραιωμένος και σημαντικός πυλώνας του ευρωπαϊκού χρηματοοικονομικού συστήματος. Η σπουδαιότητά τους πρόκειται να αυξηθεί καθώς οι ευρωπαίοι επενδυτές τα χρησιμοποιούν ως μέσο που θα τους εξασφαλίσει ευημερία κατά την συνταξιοδότηση. Ένα άρτιο και αποτελεσματικό ρυθμιστικό περιβάλλον αποτελεί απαραίτητο όρο για την συνεχή και επιτυχή ανάπτυξη των ευρωπαϊκών αγορών επενδυτικών κεφαλαίων.
Η παρούσα Λευκή Βίβλος έχει προσδιορίσει μια δέσμη μέτρων με σκοπό την απλοποίηση των όρων λειτουργίας για τα επενδυτικά κεφάλαια - ιδιαίτερα με την απλούστευση ορισμένων ιδιαίτερα επαχθών διαδικασιών κοινοποίησης και με τον μεγαλύτερο εξορθολογισμό του απλοποιημένου ενημερωτικού δελτίου. Τα μέτρα αυτά θα δημιουργήσουν νέες δυνατότητες για τους διασυνοριακούς συναλλασσόμενους, χωρίς να επιβάλλουν σημαντικές επιπλέον δαπάνες για άλλους συμμετέχοντες του κλάδου. Στη Λευκή Βίβλο διαπιστώνεται επίσης η ανάγκη να δοθούν στους επενδυτές καλύτερα εργαλεία προκειμένου να διαθέτουν όλες τις απαραίτητες πληροφορίες για τη λήψη των αποφάσεών τους και για να εξασφαλιστεί ότι λαμβάνουν από τους διανομείς των επενδυτικών κεφαλαίων αντικειμενική και αμερόληπτη βοήθεια. Η εν λόγω δέσμη μέτρων συνιστά ένα συνεκτικό πρόγραμμα, η καταλληλότητα και το ενδιαφέρον του οποίου είναι άμεσα για τον ευρωπαϊκό κλάδο των επενδυτικών κεφαλαίων και τους επενδυτές.
Λόγω της αυξανόμενης σημασίας του κλάδου αυτού, θα πρέπει να δίνεται συνεχής προσοχή στον εκσυγχρονισμό και στην ανάπτυξη του νομοθετικού πλαισίου της ΕΕ. Οι σχεδιαζόμενες αλλαγές στην οδηγία ΟΣΕΚΑ δεν θα είναι παρά ένα ενδιάμεσο βήμα. Οι πρόσφατες καινοτομίες στις επενδυτικές τεχνικές και τα προϊόντα συνεπάγονται νέα δύσκολα ερωτήματα για τις αρχές της ΕΕ και των κρατών μελών όσον αφορά το πεδίο και τον σχεδιασμό του ευρωπαϊκού νομοθετικού πλαισίου για τα επενδυτικά κεφάλαια. Αντί να καταλήγει σε βιαστικά συμπεράσματα, η παρούσα Λευκή Βίβλος προτείνει την προσεκτικότερη εξέταση των θεμάτων αυτών, προκειμένου να υπάρξουν οι αναγκαίες πληροφορίες για το διάλογο σχετικά με τις σχεδιαζόμενες πολιτικές, καθώς ωριμάζουν τα νέα αυτά προϊόντα και οι κατηγορίες περιουσιακών στοιχείων.
 
- Παράρτημα 1: Κατάλογος μέτρων σύμφωνα με τη Λευκή Βίβλο:
A. Πρόταση τροποποίησης της οδηγίας 85/611:
Η Επιτροπή θα προτείνει στοχευμένες προσαρμογές και προσθήκες με σκοπό: 1). να απλοποιηθούν οι υφιστάμενοι μηχανισμοί διαβατηρίου και να επεκταθούν οι ελευθερίες που προσφέρονται στα κεφάλαια ΟΣΕΚΑ και στους διαχειριστές τους• 2). να προωθηθεί η χρησιμοποίηση ενός αποτελεσματικού και κατάλληλου απλοποιημένου ενημερωτικού δελτίου• 3). να ενισχυθεί η εποπτική συνεργασία. Οι προτάσεις για νομοθετικές τροποποιήσεις θα υποβληθούν σε μία ενιαία δέσμη το φθινόπωρο του 2007. Σύμφωνα με τη δέσμευση για διαφάνεια, οι υπηρεσίες της Επιτροπής θα προβούν σε ανοικτές διαβουλεύσεις όσον αφορά τις προτάσεις που μελετώνται για την άνοιξη του 2007. Οι διαβουλεύσεις αυτές θα αποτελέσουν επίσης ευκαιρία για αξιολόγηση των σχεδιαζόμενων μέτρων από την άποψη κόστους/αποτελεσματικότητας. Οι τροποποιημένες ή οι νέες διατάξεις της οδηγίας θα προβλέπουν την χρήση λεπτομερών κανόνων εφαρμογής προκειμένου να καθοριστεί ο τρόπος με τον οποίο πρέπει να ασκούνται τα δικαιώματα ή οι υποχρεώσεις. Αυτό θα επιτρέψει να επιτευχθεί μεγαλύτερη ασφάλεια του δικαίου και ομοιομορφία στην εφαρμογή των δικαιωμάτων και των υποχρεώσεων που απορρέουν από την οδηγία, καθώς και περισσότερο ευέλικτη προσαρμογή στις μεταβαλλόμενες συνθήκες της αγοράς και στις ανάγκες των επενδυτών. Προβλεπόμενο χρονοδιάγραμμα: Η Επιτροπή θα δημοσιεύσει τις προτάσεις της το φθινόπωρο του 2007.
B. Μη νομοθετικά μέτρα για τη στήριξη των βελτιώσεων στο πλαίσιο που διέπει τους ΟΣΕΚΑ:
- Ανακοίνωση, με μνεία της σχετικής νομολογίας του ΔΕΚ, όπου διευκρινίζεται ότι η εθνική φορολογική μεταχείριση των κερδών υπεραξίας από συγχωνεύσεις τοπικά εδρευόντων επενδυτικών κεφαλαίων πρέπει να επεκταθεί σε συγχωνεύσεις στις οποίες συμμετέχουν επενδυτικά κεφάλαια από άλλο κράτος μέλος. Προβλεπόμενο χρονοδιάγραμμα: αρχές του 2008.
- Αναθεώρηση της σύστασης της Επιτροπής για το απλοποιημένο ενημερωτικό δελτίο, με βάση την γνωμοδότηση της CESR και τα αποτελέσματα των διαβουλεύσεων και των δοκιμών από τους καταναλωτές. Η εργασία αυτή θα αναληφθεί παράλληλα με την τροποποίηση των σχετικών διατάξεων της οδηγίας. Το αναμενόμενο χρονοδιάγραμμα για την δρομολόγηση της προσπάθειας αυτής τοποθετείται στις αρχές του 2007, με ημερομηνία στόχο για την ολοκλήρωση των εργασιών τα μέσα
του 2008.
- Εγχειρίδιο των υπηρεσιών της Επιτροπής για την εφαρμογή των σχετικών διατάξεων της MiFID στις συλλογικές επενδύσεις/ΟΣΕΚΑ. Προβλεπόμενο χρονοδιάγραμμα: καλοκαίρι 2007.
- Ανακοίνωση/Σύσταση σχετικά με την ανάθεση καθηκόντων καταπίστευσης από θεματοφύλακες και υπόδειξη υποκαταστημάτων τραπεζών της ΕΕ ως θεματοφυλάκων: Προβλεπόμενο χρονοδιάγραμμα: αρχές του 2008.
Γ. Μη εναρμονισμένα επενδυτικά κεφάλαια:
 
- Εξέταση των εθνικών κανόνων που διέπουν την τοποθέτηση σε χρηματοοικονομικά μέσα, συμπεριλαμβανομένων ορισμένων αμοιβαίων κεφαλαίων, από εξειδικευμένους επενδυτές και πρώτη αξιολόγηση των δυνατοτήτων για την λειτουργία ενός κοινού ευρωπαϊκού καθεστώτος ιδιωτικής τοποθέτησης: Προβλεπόμενο χρονοδιάγραμμα: φθινόπωρο του 2007.
- Νέα μελέτη σχετικά με τις επενδυτικές πολιτικές για εναρμονισμένα και μη εναρμονισμένα επενδυτικά κεφαλαία, τους συναφείς κινδύνους και τις αποδόσεις: δημοσίευση των αποτελεσμάτων - τέλος του 2007.
- Σύσταση ομάδας εμπειρογνωμόνων για τα ανοικτού τύπου επενδυτικά κεφάλαια σε ακίνητη περιουσία: δημοσίευση έκθεσης: - φθινόπωρο 2007.
- Έκθεση της Επιτροπής στο Συμβούλιο και το Ευρωπαϊκό Κοινοβούλιο, όπου θα αξιολογείται η ανάγκη και οι πιθανές δυνατότητες ανάπτυξης ενός πλαισίου ενιαίας αγοράς για ορισμένα μη εναρμονισμένα επενδυτικά κεφάλαια που απευθύνονται σε ιδιώτες επενδυτές. Χρονοδιάγραμμα: μέσα του 2008.